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?巨豐數據贏 | 個股精研——葵花藥業

2019-06-29 09:11
導讀公司前身為成立于2005年9月的黑龍江葵花集團有限公司,2007年3月公司更名為葵花藥業集團有限公司,2009年9月公司整體變更為葵花藥業集團股份有限公司,2014年12月30日,公司正式登陸深交所。公司主要從事以中成藥主導的OTC藥品的生產與銷售,產品覆蓋兒科、婦科、消化系統、呼吸感冒、風濕骨傷病和心腦血管慢病六大領域,“葵花”商標為國家認定著名商標,享有較高的品牌知名度。

一、 上市公司基本情況

1、 基本業務和股權關系

公司前身為成立于2005年9月的黑龍江葵花集團有限公司,2007年3月公司更名為葵花藥業集團有限公司,2009年9月公司整體變更為葵花藥業集團股份有限公司,2014年12月30日,公司正式登陸深交所。公司主要從事以中成藥主導的OTC藥品的生產與銷售,產品覆蓋兒科、婦科、消化系統、呼吸感冒、風濕骨傷病和心腦血管慢病六大領域,“葵花”商標為國家認定著名商標,享有較高的品牌知名度。

葵花集團有限公司為公司大股東,持有公司43.61%股份,原董事長兼總經理關彥斌先生通過持有葵花集團過半股份成為公司實控人,直接或間接持有公司25.31%的股份。公司股權扁平化,結構清晰,管理效率較高。公司下轄共有12家藥品生產企業、4家醫藥公司、4個藥物研究院,2個藥材種植基地,1個藥品包材公司等26家子公司,子公司分布領域覆蓋原材料生產、工業制造、商業和技術研發等全生產鏈環節,呈現出比較成熟的中藥OTC公司的特征。

原董事長兼總經理關彥斌先生已經退休,接替董事長的是關彥斌的大女兒關玉秀,總經理為二女兒關一。根據公司網站介紹,關玉秀在公司工作18年,從出任唐山葵花總經理,唐山公司在短短三個月之內便拿到了GMP復認證證書,一年之內銷售額更是從幾百萬攀升至5000多萬,當年即實現了盈利與稅收。關一在葵花工作16年,管理的均是公司的重要部門,從品牌運營,市場管理入手,到大產品規劃、葵花銷售大盤的操盤管理;都是決定公司戰略及發展方向、保障上市公司穩健增長的關鍵崗位。10來年,關一親手締造了小葵花兒童藥品牌,是一名協助父親從葵花藥業初創到走向企業二次高峰的實戰型創二代。二人均有豐富的工作經驗。

公司自上市以來有持續的分紅記錄,2014年至2018年分紅5次,共11億元,尤其2017年連續兩次10派10元,分紅率超過5%,回報豐厚。

2、公司財務指標分析

1、 營收增長穩定,基本在10%以上,近年有小幅增長,18年增至16%。扣非凈利潤的增幅保持高速增長,17年和18年均高于30%。

2、 毛利潤高且穩定,但三項費用率同樣較高,合計在43%左右,消耗了凈利潤的空間,其中主要是銷售費用率較高,近年有小幅下降,仍占32%左右。OTC 產品的推廣往往需要廣告投入、分銷驅動以及終端動銷推廣,因此公司在品牌維護以及產品推廣方面投入了較多資金。

3、 應收款占收入比較低,2018年占比較2015年下降了4.83%,下降比例較大,應收賬款占比僅5.88%,屬于較低水平。另外經營現金流高于凈利潤,說明回款情況好,公司現金流穩定,利潤主要來源于生產經營。

4、 資產負債率穩定在33%左右,凈營運資本變動不大,隨著收入增加不存在營運資產增加的情況,固定資產比重持續下降,說明商業模式并收入的增長不需要太多的資產投入。

5、 從杜邦分析看,ROE近幾年持續增加,18年ROE為17.98%,即將進入20%以上的優秀水平。從分項上看,凈利潤率和周轉率均有增長,杠桿率持平。

6、 總資產保持兩位數增長,與收入增速基本相當。

二、 市場空間及潛力

1、從兒童藥看市場空間

據調查,我國3500多種藥品制劑中,兒童專用劑型僅占1.7%;全國4000多家藥企中,專門為兒童生產藥品的不足5%。當前我國兒童人口數約2.3億,占全國總人口的16.5%。受“二孩政策”影響,未來還將持續增長。如兒童藥短缺的情況得不到緩解,供需缺口還將進一步加大。

兒童用藥市場需求提高的4個原因:

(1)、放開二胎助推兒童藥需求持續強勁

2016年國家放開二胎,新生兒增多將推動兒童用藥需求持續增長。2016 年新生兒人數達到了近 15 年來最高水平,兒童總數維持在 2.2~2.5 億之間,而根據《國家人口發展規劃(2016-2030)》要求,未來5年內平均每年還需新增 1925 萬人口。

(2)、兒童門診量增長提高兒童用藥消費

0-4 歲兒童的兩周患病率高達 174.2%,5-14 歲兒童兩周患病率達到 76.9%,兒童門診人次占醫院總門診人次的 9%,且門診量呈逐年上升趨勢。

(3)、政策支持加強兒童用藥保障機制

近年我國政府推出了利好政策來保障兒童用藥市場。直接掛網采購鼓勵了企業生產研發兒童用藥,無形中促進了兒童用藥的銷量。

(4)、農村兒童用藥市場空間廣闊

城鎮一體化、新農合的實施會釋放農村居民的醫療需求,將推動兒童用藥品需求。

我國兒童專用藥相對而言比較匱乏。

兒童藥呈現“三少”特征,即藥品品種少、劑量規格少、劑型少。90%以上的藥品沒有兒童急劑型,導致兒童藥用藥不合理比率最高達32%,醫生在開藥時在用藥劑量上經常采取將成人用藥酌情減半等方法,臨床兒童用藥超說明書使用問題突出。國家食藥監局相關數據顯示,我國 3500 多種化學藥品制劑中,供應兒童專用的藥品不足 60 種,90%的藥品無適用于兒童劑型。國內 18 萬條藥品注冊批件中,兒童專用藥3000 多條,所占比例不足2%,涉及 400 多個品種,劑型以顆粒劑為主,且多是以感冒藥為主的中成藥。兒童藥供給匱乏的背后確實有著研發困難、定價優勢不明顯等諸多客觀原因。

總體看,兒童藥市場處于供需不平衡狀態,需求大于供給。

2、從OTC看市場空間

OTC 行業方面,2017 年以來行業進入產品價格上漲與消費者需求向品牌集中的行業變化趨勢。2017 年至今,包括葵花藥業在內的多家 OTC 品牌藥企均處于產品價格上升的階段,開啟了新一輪 OTC 行業的黃金期。與此同時,在渠道變革、環保壓力、以及消費者對品牌藥認同度不斷提高的趨勢下,非品牌中小藥廠逐漸失去競爭力,龍頭企業逐步獲得了更大的市場份額。因此,2016 年之后,OTC 品牌藥企全年進入了業績加速增長期,而葵花藥業作為品牌兒童藥的龍頭,受益顯著,公司業績進入持續的高速增長的階段。

三、 行業競爭烈度和競爭優勢

雙品牌+大品種集群優勢+渠道控制,構成了葵花的主要競爭優勢。

1、 雙品牌驅動優勢。

隨著移動互聯的快速發展,消費者行為已經發生明顯變化,對傳統媒體的關注度大幅降低,并且新媒體分散,已有品牌的OTC企業競爭優勢將愈來愈大。公司 “葵花”+“小葵花”雙品牌優勢在未來的市場競爭中,將進一步提升產品定價的能力以及品牌的市場話語權。

2018年4月,經全國著名品牌價值研究專業機構——北京名牌資產評估有限公司評定,“葵花”品牌價值100.90億元,“小葵花”品牌價值80.30億元。

2、 大品種集群優勢。

葵花藥業是我國 OTC 藥品儲備最為豐富的企業之一,目前在銷品種 300 余個,儲備超過 1000 個, 持續推進“黃金單品培育+大品種集群構建+ 品類打造”的營銷策略,在“兒科、婦科、消化系統、呼吸感冒、風濕骨傷病和心腦血管慢病”六大領域全面布局,形成了良好的產品梯隊。公司在眾多品種中,依照黃金大單品的發展策略,重點規劃兒童藥、婦科藥和消化藥三大核心戰略。

2018 年度,公司有63個產品銷售金額超過1000萬元,其中有 11 個產品突破 1 億元,大品種集群優勢凸顯,形成了公司內生增長的動力。

兒童藥戰略是公司第一戰略,小葵花兒童藥,目前有59個在銷的專業兒童藥產品,形成了兒童常用藥、特色藥的全面覆蓋;小葵花兒童藥在“銷售規模、產品數量、規模單品在品類均是遙遙領先,具有難以撼動的優勢。

報告期內,小葵花兒童藥有7個單品銷售過億:分別是小兒肺熱咳喘口服液、小兒柴桂退熱顆粒、小兒氨酚黃那敏顆粒、金銀花露、小兒氨酚烷胺顆粒、小兒肺熱咳喘顆粒、小兒化痰止咳顆粒。10余個產品銷售過千萬:芪斛楂顆粒、小兒清肺化痰口服液、小兒智力糖漿、小兒感冒顆粒、鹽酸氨溴索口服溶液、葡萄糖酸鈣口服溶液、小兒止咳糖漿、小兒咳喘靈顆粒、小兒麥棗咀嚼片等。

3、 強大的渠道控銷能力:

公司經過多年的深耕渠道,在 2017 年以來已經顯現出銷售優勢,目前公司各事業部在全國建立了超過 400 支銷售團隊,產品覆蓋全國約 6000家醫院和超 30 萬家藥品零售終端。同時公司與全國近 1000 家藥品流通企業合作,進入超過3000 家三甲醫院,并且與500 家頭部連鎖藥店,超過 20 萬家核心單店建立了持續、穩定、良好的合作關系,進一步夯實公司在終端的銷售優勢。

四、 低市盈率體現市場的擔憂

目前公司股價僅15.4元左右,動態市盈率僅13.7倍左右,對于一個營收增長在16%,扣非凈利潤增長34%的成長公司來說,估值并不合理。但市場給于低估值往往也有原因,葵花主要受以下三個因素擔憂:

1、 帶量采購、按病種付費、醫生薪酬體系改革等醫保控費措施導致醫藥企業利潤下降。

我國醫保支付壓力將與日俱增,控費要求越來越迫切,從目前政策推進情況看,帶量采購、按病種付費、醫生薪酬體系改革等醫保控費措施將在未來幾年呈現常態化運行。由此對醫藥行業的壓制也是長期存在的,醫藥股走勢低迷也可以理解。

葵花藥業85%的銷售收入來自OTC模式,僅15%的收入來源于處方藥,所以受醫保控費影響較小,這一點在公司在投資者網上集體接待日活動上給于了回答:

2、 老掌門涉案導致“二代火速接班”,公司能否平穩過度。

關彥斌的事件在年初搞得沸沸揚揚,當天股價一度接近跌停,雖然公司送出了10派10的大紅包,但后期仍然下跌了近20%,尤其一季報增速有所下降,市場對于公司的擔憂增加。

從兩位接班人的經歷可以看出,關玉秀和關一分別在公司工作了18年和16年,主管分公司總經理職務,從經歷和經驗上都有充足的理由接班。尤其關一,10來年,親手締造了小葵花兒童藥品牌,是一名協助父親從葵花藥業初創到走向企業二次高峰的實戰型創二代。所以在接班人這方面可以相信公司能夠平穩過度。另外,公司已經是90億市值的大公司,公司的市場、品牌和公司架構都已經完備,不會因為一個人的離開就土崩瓦解,具體情況在今年中報,最晚三季報出來以后都能得到驗證。

3、 醫藥股負面新聞層出,康美暴雷影響中藥企業。

近幾年,東阿阿膠、莎普愛思、步長制藥、云南白藥接連出現負面新聞,暴雷可算是層出不窮。尤其今年康美藥業突然暴雷300億財務造假,300億資金消失不見,賬上僅10億元,年內還要換180億,康美暴跌76%。這樣的暴雷讓投資者對中藥企業心生擔慮。

葵花藥業的財務報表相對干凈,但今年1季報在有16億現金的情況下也出現了4.5億的短期借款,這一點與康美相似,這也是市場擔憂的一點。

在投資者接待日上,有投資者問到了這個問題:

雖然這個回答并不完美,但考慮到公司連續分紅記錄且有諸多健康的財務數據,至少消除了公司資金造假的可能。

總體來看,公司財務指標健康,市場空間巨大,競爭優勢強大,是一只業績優良的成長股。至于短期的擔憂,隨著時間流逝也會消失,具體要等中報、三季報,甚至年報公布后將得到驗證。

(作者:張海森 資格證書:A0680617100001)


責任編輯:bail

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